【觀點】

　　經(jīng)濟上修預(yù)期重現(xiàn)，但實際需求還有待回暖。

　　從偏預(yù)期的上漲轉(zhuǎn)為偏現(xiàn)實的震蕩。

　　【基本面】

　　供需：

　　長期面臨銅礦供給小高峰：22——24年，銅礦年均5%的供給增長高于3%的潛在需求水平，銅供需會略偏寬松，銅精礦TC會有上行。

　　6——7月：產(chǎn)業(yè)鏈去庫存導(dǎo)致銅價下跌30%。

　　8——1月：由于海外需求尤其是美國經(jīng)濟并未真實衰退，市場重回現(xiàn)實交易路徑上(三季度中國電解銅表需增長9%)，隨后預(yù)期改善(海外加息放緩、國內(nèi)經(jīng)濟恢復(fù)制約因素地產(chǎn)進一步推漲銅價，反彈超30%。

　　庫存：全球三大交易所加上海保稅的銅庫存47.6萬噸(+1.9)，庫存低位、淡季回升。

　　價差：本周上�，F(xiàn)貨貼水65元/噸(-85)，保稅提單溢價25美金/噸(+10)。

　　【宏觀】

　　22年內(nèi)外宏觀交易背景復(fù)雜：中國經(jīng)濟增長偏弱、利率寬松，而歐美通脹高企、利率趨緊，這種組合下，一方面不利于現(xiàn)實需求，一方面壓制預(yù)期需求。而銅作為工業(yè)味精，通過制造業(yè)應(yīng)用到各個終端領(lǐng)域，如建筑、電網(wǎng)、汽車、機械等。

　　【產(chǎn)業(yè)】

　　2022年全球銅礦供給預(yù)計會進入3年供給小高峰，幾座大型銅礦投產(chǎn)預(yù)計將使得全球銅礦供給進入每年5%的增長水平。

　　由于供給增速顯著高于3%的銅長期需求趨勢，因此，23年銅礦長協(xié)TC定在88美金/噸的偏高水平。

　　【供需】

　　新增銅礦產(chǎn)能的釋放是否會帶來實際供給壓力，還要盯住冶煉產(chǎn)出傳導(dǎo)。我們可以通過ICSG和SMM統(tǒng)計的國內(nèi)外逐月產(chǎn)量數(shù)據(jù)驗證：海外冶煉產(chǎn)量長期較為平穩(wěn)(占比超55%)，但今年冶煉增長也超過17——22年均值水平，截至22年11月(統(tǒng)計偏滯后)，海外冶煉產(chǎn)量同比增長3%;國內(nèi)冶煉產(chǎn)量因中間環(huán)節(jié)廢銅及粗銅不足，22年有些受限，但總體看，增長趨勢更為明顯，全年累計增長3%。

　　2023年，預(yù)計全球冶煉產(chǎn)量依然會穩(wěn)步增長，但大頭會在國內(nèi)(新項目爬坡疊加老項目提升開工率)，上半年甚至可能達到5%水平(2月預(yù)計7.6%，同比有基數(shù)因素)。

　　中外在銅需求上有所不同，中國需求占比會高一些(占比超55%1)，也更易跟蹤：1季度因春節(jié)影響復(fù)蘇偏慢、社會庫存出現(xiàn)累積，不過由于23年國網(wǎng)投資規(guī)劃上調(diào)、新能源消費持續(xù)高增以及地產(chǎn)低位穩(wěn)定，需求增長預(yù)期會好于22年。

　　加工需求端，一季度需求偏弱主要是體現(xiàn)在1月份，即春節(jié)影響了復(fù)工進度，且今年閏二月，復(fù)蘇斜率可能3月才會加快。

　　因此，從表觀需求和加工需求角度看，當(dāng)前中國電解銅市場處于供需最弱時點，1——2月份高庫存、低基差的現(xiàn)貨狀態(tài)預(yù)計會隨著需求改善而出現(xiàn)恢復(fù)。

　　【庫存】

　　截至本周，三大交易所加上海保稅的銅顯性庫存47.6萬，低位略回升。

　　【價差】

　　銅作為期貨定價的品種，現(xiàn)貨市場主要觀察升貼水及進口銅溢價變化。

　　春節(jié)前后，國內(nèi)處于傳統(tǒng)淡季，實際需求下降，現(xiàn)貨落后于期貨。與此同時，進口需求同步指標(biāo)，洋山港銅提單溢價，也下跌至25美金/噸，顯示需求回落。春節(jié)第3周下游略現(xiàn)補庫，緩慢恢復(fù)。